资料来源：WIND

　　方便）。上半年（特别是一季度）贸易顺差低导致外汇需求更高，外币贷款和境外拆入外汇规模也会更大。此外，春节前由于银行间市场资金较为紧张，也会吸引一部分套利资金通过这一科目入境。

　　二、国际收支季节性扰动风险

　　根据经济增长7.5%的口径计算，2014年全年新增基础货币需要达到3万亿以上。2014年外汇占款的趋势性下降将带来全年巨大的基础货币缺口，在中性假设下估计这一缺口高达1-1.5万亿。从广义货币增速和货币乘数倒推基础货币供应量。考虑到全年货币政策中性维稳的基调，广义货币增速应该不会过度偏离13%的目标增速。一季度货币乘数为4.22，但考虑到季节扰动的影响，全年货币乘数大概率落在4-4.2之间。根据这两个假设，在较乐观情形下，全年需要2.9万亿的基础货币，而在相对中性情形下，需要3.3到3.7万亿的基础货币。

　　表1：新增基础货币的情景分析（单位：亿元）

　　资料来源：WIND

　　公开市场操作可以平滑流动性，但难以承担提供基础货币的职责。依靠公开市场提供短期流动性，与维稳货币乘数之间存在悖论。也就是说，如果公开市场操作提供的基础货币期限过短，那么商业银行就无法匹配较长的资产运用，这会限制商行资产扩张能力，降低货币乘数。若以短期流动性滚动操作为主提供基础货币，同时考虑到货币乘数下滑的影响，需要补足的基础货币缺口可能超过上述估计1.4万亿。因此，公开市场操作可以用于平滑流动性，但是难以提供长期基础货币。

　　三、结论

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