从结果可以看出，所有变量在5%显著性水平下均为非平稳变量，但经过差分处理后为平稳时间序列，且都是一阶单整，所以可以进行协整检验。进行协整检验的Johansen检验结果表明，在5%显著性水平下式（4）的变量之间存在3个协整关系，式（5）的变量存在2个协整关系。但在建立式（4）和式（5）VAR模型时，lnRt和lnRt-1存在相关性，但式（4）和式（5）中lnRt和lnRt-1不可或缺，因此对式（4）和式（5）进行回归分析，结果分别为：

　　lnRt=-0.228976+0.416405lnmt+

　　（-6.143541***）（2.682690***）

　　0.030222CAVt+0.407956lnMRt-（2.924914***）（3.249682***）

　　0.021154RORt+0.774675lnRt-1

　　（-2.659565**）（10.728710***）（6）

　　lnRt=-0.320541+0.422586lnmt+

　　（-5.102208***）（2.732946**）

　　0.032143CAVt+0.423409lnMRt+

　　（3.184416***）（3.412737***）

　　0.762916lnRt-1

　　（10.763620***）（7）

　　***表示1%的显著性水平下通过t检验，**表示5%的显著性水平下通过t检验。

　　对式（6）和式（7）进行异方差检验，White检验结果表明不存在异方差。

　　根据式（2）和式（4）的对应关系以及式（6）的结果，可以推算出λs=（1-0.774675）=0.225325，进而推算出适度外汇储备的上限为：

　　lnRst*=-1.016203+1.848020lnmt+

　　0.134126CAVt+1.80523lnMRt-

　　0.093882RORt（8）

　　同理，推算出适度外汇储备的下限为：

　　lnRxt*=-0.352014+1.7824321lnmt+

　　0.135877CAVt+1.785903lnMRt（9）

　　结论与建议

　　上述实证研究表明我国的外汇储备体现出外汇储备安全性功能得到了外汇管理当局的重视，而投资性功能被忽略了。从适度外汇储备的上下限各影响因素的系数可以看出，边际进口倾向m和大国持储量MR对适度外汇储备的影响最大，经常项目的波动影响相对弱些，且三方面需求的系数均为正，表明适度外汇储备主要体现为交易性需求和攀比动机，其次是预防性需求。适度外汇储备上限中表示投资性需求的变量ROR影响较小，且系数为负，不符合经济意义。

　　造成这一结果的原因主要是，对外汇储备的投资收益考虑不全面，仅仅把美国1年期债券的收益率纳入其中，并未涉及其他期限、币种的债券以及股票等其他收益性证券以及隐性收益。另外，美债收益率基本低于我国存款收益率，这也正是造成外汇储备高企的原因之一。同时也表明我国外汇储备需求未能按照收益率差异及时进行正确调整，没有实际考虑持有外汇储备的成本—收益性而合理地选择适度的外汇储备量。由此，我国外汇管理当局需在密切关注外汇储备安全性功能的同时，注重超额外汇的盈利性，要把以往被动型、防御型外汇储备管理模式转变为主动型、投资型模式。采取合理的外汇储备管理措施，对于超额的外汇储备采取比较积极的投资策略，提高回报率，在实现国家战略性发展的同时满足外汇储备资产保值增值的需要。

　　参考文献：

　　1.邹宏元，陈奉先，涂万春.预防性持有、攀比效应与亚洲经济体外汇储备囤积—基于1980-2009年的数据分析[J].数量经济技术经济研究，2011（7）

　　2.李巍，张志超.一个基于金融稳定的外汇储备分析框架—兼论中国外汇储备的适度规模[J].经济研究，2009（8）

　　3.王凌云，王恺.对中国适度外汇储备的测度[J].经济评论，2010（4）

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